微策略股價自去年10月最高上漲3倍：拆解比特幣財務魔術

自 2024 年 10 月以來，Strategy (MSTR) 的股價經歷了劇烈波動，反映出市場對其比特幣儲備策略的高度關注。然而，這一策略的核心邏輯常被誤解。本文將深入分析 Michael Saylor 的融資模式，探討其可持續性與市場影響。本文源自 JAY 所著 文章 ，由 深潮 TechFlow 整理、編譯及撰稿。
（前情提要： GameStop學微策略買比特幣！將發13億鎂可轉債，股價嚇跌22% ）
（背景補充： 神魚專文》微策略MSTR的比特幣槓桿遊戲：誰承擔風險，誰獲利？ ）

自 2024 年 10 月以來，Strategy (MSTR) 的股價經歷了戲劇性的波動。從 188 美元一路飆升至 540 美元，實現接近三倍的漲幅，但隨後回落並穩定在 300 美元的低位區間。

這一股價走勢背後，是公司創辦人 Michael Saylor 推動的一系列重要舉措，包括將公司名稱改為 Strategy、購買超過 506,000 枚比特幣 (BTC)、以及發行兩種新的優先股 STRK 和 STRF。

然而，關於 Strategy 的運作方式，市場上存在諸多不準確的解讀。為幫助投資者更清晰地評估 Saylor 的比特幣儲備策略是否具有可持續性，我們嘗試簡化其核心邏輯。

Saylor 的比特幣儲備策略：兩大核心要點

Saylor 的金融策略可以總結為以下兩點：

出售股票期權並一次性獲得收益

Strategy 通過出售 MSTR 股票的購買或轉換期權，將行權價格設定為當前股價的 30% 至 300% 區間，並通過結構化交易提前收取全部收益。這主要通過發行可轉換債券以及優先股 STRK 和 STRF 實現。

在合適時機增發股票

利用 ATM（At-the-Market，即按市價發行）機制，在市場條件有利時增發 MSTR 股票，以進一步籌集資金。

需要注意的是，Saylor 並未明確計劃償還這些期權或債券的本金。他的核心目標是在支付利息的前提下，維持融資計劃的長期執行，直至 MSTR 的股價升至相關行權價。

這一策略的核心優勢在於其高度靈活的融資方式。利用這一策略，Saylor 能夠根據市場條件選擇最佳的籌資工具：

• 隱含波動率高時，發行可轉換債券；
• MSTR 股票淨資產價值 (NAV) 溢價較高時，通過 ATM 機制增發股票；
• 上述條件均不滿足時，發行更多優先股（如 STRK 或 STRF）。

外界往往可能對於這一策略的高槓杆風險存在擔憂，但資料表明這種擔憂並不成立。以下是 MSTR 的關鍵財務資料：

• 市值：850 億美元；
• 比特幣持倉市值：約 440 億美元（506,000 枚 BTC）；
• 總債務：82 億美元，年利率僅 0.421%，每年利息支出約 3400 萬美元；
• 優先股股息支出：STRK 每年 5840 萬美元，STRF 每年 8500 萬美元。

通過對這些資料進行比率分析，可以發現 Saylor 的槓桿使用實際上非常有限，且債務成本極低。

比特幣儲備策略 vs. 傳統銀行模式

Strategy 的比特幣儲備策略在某種程度上可以與傳統銀行的運作模式相提並論。兩者的核心運作邏輯如下：

傳統銀行模式

銀行通過部分準備金制度進一步放大槓桿，從而提高收益，但這種模式偶爾也會導致銀行破產。

• 接收客戶存款；
• 使用存款資金購買 「安全」 的政府支援債務（如國庫券、抵押支援證券等）；
• 支付給存款者的利息低於債務投資的收益。

比特幣儲備策略

與傳統銀行不同，Strategy 的比特幣儲備策略不會使用過多槓桿，因為一旦出現問題，政府不會提供類似對銀行業的救助。

• 籌集資金（類似於銀行接收存款）；
• 用籌集的資金購買比特幣（而非政府支援債務）；
• 向投資者支付 MSTR 股票收益及定期利息或股息。

儘管操作方式不同，兩種模式的核心目標都是通過資金管理實現盈利。銀行依賴淨利息差（債務投資收益與存款利息之間的差額），使投資者通過銀行傳遞的部分債務利息獲益。而比特幣儲備公司則依賴比特幣的資本增值，使投資者通過比特幣價格的波動性獲益（可以參考更詳細的資料，瞭解這種交易如何運作，以及為什麼這種模式對可轉換債券買家有利）。這種增值主要來源於比特幣價格上漲或美元相對於比特幣貶值。

比特幣儲備策略的未來潛力

Michael Saylor 是比特幣儲備策略最堅定的倡導者之一。他的資產管理模式已經成功吸引了許多公司的效仿，也促使美國政府開始探討類似的儲備策略。MSTR 和比特幣價格的持續上漲成為這一策略的最佳 「廣告」，進一步推動了市場對比特幣儲備理念的認可。

儘管目前真正理解並接受 Saylor 策略的人仍是少數，但隨著比特幣和 MSTR 的發展，這一策略的市場影響力和可持續性正在增強。市場的關注和回饋反過來推動了策略的成功，這種 「反身性」 可能會為比特幣儲備策略帶來更長遠的發展潛力。

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